Модель инвестирования в российской экономике

В отличие от развитой рыночной экономики, где инвестирование осуществляется посредством институтов финансового рынка, обеспечивающих аккумулирование финансовых ресурсов и их эффективную капитализацию, в российской экономике сложилась иная, деформированная модель инвестирования.

Сбережения населения, являющиеся в рыночной экономике важнейшим инвестиционным ресурсом, в российских условиях практически не вовлечены в инвестиционный процесс. Анализ структуры прироста сбережений населения в 1992-2000 гг. свидетельствует о высоких предпочтениях российского населения к хранению сбережений в наиболее ликвидной и надежной форме (наличной валюте, преимущественно — иностранной) и низком уровне организованных сбережений. Лишь десятая доля прироста сбережений поступает на финансовый рынок посредством покупки ценных бумаг и вкладов в банки. Однако и эта часть в основном не трансформируется в производственные инвестиции.

Использование механизма фондового рынка для направления средств населения в инвестиции не играет заметной роли в российской экономике. Такая ситуация обусловлена следующими обстоятельствами:

• финансовое состояние предприятий не позволяет обеспечить требуемый уровень доходности для мелких частных инвесторов;

• привлечение средств мелких инвесторов затруднительно и для самих предприятий, поскольку оно связано со значительными затратами на выплату дивидендов, проведением рекламной кампании и т.д.;

• сегмент вторичного рынка ценных бумаг, ориентированный на средства мелких инвесторов, не сформирован, вследствие этого вложения в ценные бумаги предприятий неликвидны.

Ресурсы населения занимают незначительное место в общем объеме средств, мобилизованных рынком ценных бумаг, который ориентирован преимущественно на привлечение средств фирм и институциональных инвесторов. Общее состояние фондового рынка свидетельствует о его незначительной роли в финансовом посредничестве.

Одним из важнейших показателей инвестиционной активности в странах развитой рыночной экономики выступает капитализация фондового рынка, которая определяется как стоимость всех обращающихся на нем ценных бумаг в соответствии с их рыночной оценкой.

В России до осеннего кризиса 1997 г. наблюдался достаточно интенсивный рост рынка корпоративных ценных бумаг. Суммарная капитализация обращающихся на рынке акций отечественных компаний за 1996 г. выросла в два раза, за 1997 г. — в три раза и составила почти 400 трлн неденоминированных рублей, или около 13% ВВП, превысив капитализацию рынка государственных обязательств. В целом 97% от общей капитализации рынка приходилось на акции компаний трех отраслей: топливно-энергетической (51%), энергетики (38%), телекоммуникационной (8%). Ряд крупнейших предприятий привлекал прямые зарубежные инвестиции путем выпуска и размещения на мировых финансовых рынках еврозаймов, американских депозитарных расписок (ADR) и глобальных депозитарных расписок (GDR). Однако большинство российских предприятий не было представлено на рынке ценных бумаг. В условиях спада деловой активности, ухудшения финансового положения предприятий возможности привлечения ими денежных средств путем выпуска акций существенно снизились, акции неперспективных предприятий имели низкий рейтинг иди вообще не получали рыночной оценки, так как сделки по ним не совершались.

Рост капитализации российского фондового рынка был во многом обусловлен массированным притоком средств зарубежных инвесторов, осуществлявших краткосрочные спекулятивные вложения. Спекулятивный характер рынка корпоративных ценных бумаг, усиление его зависимости от зарубежных инвесторов обусловили высокую степень неустойчивости рынка, его уязвимость при изменениях конъюнктуры на мировых финансовых рынках.

В этих условиях ухудшение ситуации на финансовых рынках стран Юго-Восточной Азии послужило толчком для развертывания кризиса на российском фондовом рынке. На состояние рынка оказали воздействие и другие факторы: падение мировых цен на продукцию отечественных предприятий-экспортеров, недостаточные юридические гарантии обеспечения прав акционеров, неразвитость инфраструктуры рынка и др. С осени 1997 г. и до начала 1999 г. ситуацию на рынке корпоративных ценных бумаг можно было охарактеризовать как постоянно ухудшающуюся: на основных торговых площадках (РТС и ММВБ) наблюдалась устойчивая тенденция снижения курса акций и сокращения оборотов торгов. Капитализация рынка ценных бумаг резко уменьшилась.

В 1999-2000 гг. положение на рынке корпоративнцх ценных бумаг несколько стабилизировалось, о чем свидетельствуют динамика индекса РТС и оборотов в российской торговой системе, рост котировок акций российских предприятий, появление корпоративных облигаций, выпускаемых крупнейшими компаниями (ЛУКойлом, Газпромом, РАО ЕЭС и др.).

Между тем фондовый рынок по-прежнему остается оторванным от реального сектора экономики. В 1998 г. доля средств, привлеченных предприятиями в финансирование инвестиций в основной капитал за счет размещения акций, составляла 2,3% от общего объема источников финансирования, в 1999-2000 гг. она не превышала 1%. Рынок ценных бумаг не сыграл сколько-нибудь заметной роли в обеспечении финансовой поддержки экономического роста.

В целом можно констатировать, что фондовый вариант привлечения ресурсов в производство в российской экономике практически не реализуется. Обращение ценных бумаг по существу не связано с воспроизводственным процессом. Рынок ценных бумаг пока не является эффективным механизмом перераспределения сбережений в инвестиции.

Более значимую роль в привлечении временно свободных денежных средств, в том числе средств населения, играют институты кредитной системы, главным образом банки, аккумулирующие, по оценкам, 80—90% организованных сбережений.

Основной прирост вкладов локализован в Сбербанке РФ. В предкризисный период в нем было сосредоточено 77% от общей суммы вкладов, в настоящее время — более 80%. Это связано с наличием у Сбербанка неоспоримых преимуществ перед другими банками: государственных гарантий по депозитам, высокого рейтинга, развитой сети филиалов.

Монополия Сбербанка на рынке частных вкладов значительно ослабляет конкурентные возможности прочих банков в данном секторе. Существуют, однако, и другие факторы, ограничивающие привлечение средств населения коммерческими банками. Для вкладчиков — это недоверие к частным финансовым институтам, отсутствие законодательного механизма защиты вкладов, депозитная политика банков, не стимулирующая увеличение вкладов путем установления системы гибких депозитных ставок. Для банков — меньшая привлекательность данного ресурса по сравнению с другими источниками, обусловленная тем, что средства населения являются дорогим, в основном краткосрочным и неустойчивым денежным ресурсом, чувствительным к рискам и подверженным колебаниям в зависимости от изменений не только реальной экономической конъюнктуры, но и других обстоятельств.

Кризисные события 1998 г. вызвали существенное изменение ситуации на рынке частных вкладов, выразившееся в резком падении доверия к кредитным институтам, перераспределении вкладов между Сбербанком и другими банками в результате перевода в Сбербанк значительной части рублевых и валютных вкладов, значительном оттоке средств из банковской системы. Системный банковский кризис привел к значительному уменьшению ресурсных возможностей банковской системы.

Начиная с 1999 г. ресурсная база банков стала увеличиваться. Наряду с другими составляющими банковских ресурсов увеличились и вклады населения. Однако их предкризисные размеры не были достигнуты. Так, на 1 октября 2000 г. вклады населения в банках в реальном исчислении составили 67,8% от предкризисного уровня.

Следует отметить, что, несмотря на разнонаправленную динамику ресурсного потенциала банков на протяжении периода рыночного реформирования, он являлся и является явно недостаточным для обслуживания инвестиционных потребностей реального сектора. Кроме того, даже имеющиеся банковские ресурсы не направляются на финансирование производственных инвестиций.

Долгосрочные инвестиции банков в производство характеризуются крайне низкими значениями: в общем объеме активов доля долгосрочных кредитов колеблется в пределах 3-4%, вложений в паи и акции 4-8%. В основной массе мобилизованные банками ресурсы не покидают сферу обращения, хотя основные причины обособленности банковского и реального секторов и схемы движения банковских средств на протяжении периода рыночного реформирования различны.

До кризиса августа 1998 г. основной причиной относительной обособленности банковского сектора являлось наличие существенных различий в привлекательности вложения средств в финансовые инструменты и реальные активы. В 1995—1998 гг. наиболее привлекательным с точки зрения доходности, надежности и сроков окупаемости финансовым инструментом выступали государственные ценные бумаги.

Мобилизуя средства физических и юридических лиц, банки вкладывали их значительную часть в ГКО-ОФЗ. Так, Сбербанк, аккумулирующий основную долю вкладов населения, являлся крупнейшим кредитором государства. Государственные ценные бумаги составляли в 1997 г. около 60% всех активов банка (в то время как кредиты экономики — всего 18%) и обеспечивали 67% его валовых доходов. Если в 1997 г. в Сбербанке было размещено 43,3% от общего объема государственных ценных бумаг, то в остальных банках 24,4%. Таким образом, значительная масса привлеченных средств, замыкаясь на финансировании дефицита государственного бюджета (а с 1997 г. — на покрытии выпущенных обязательств), отвлекалась от производительного использования.

Использование денежных средств в финансовом секторе с точки зрения рискованности, доходности и сроков окупаемости являлось формально оправданным (хотя крах рынка государственных ценных бумаг в 1998 г. показал его рискованность и ненадежность), что определяло относительную замкнутость и самовоспроизводство как финансового, так и реального секторов.

Нарушения в процессе воспроизводства общественного капитала усугубляли разбалансированность между инвестиционным спросом и предложением. Связи и зависимости между финансовым и инвестиционным рынками деформировались, инвестиционный рынок не реагировал на такие импульсы денежного рынка, как изменение денежной массы, процентной ставки.

Наличие существенных различий в условиях экономического функционирования реального и финансового секторов вело к формированию противоположной направленности денежных потоков, оттоку капитала из производственного сектора в финансовый, что, сокращая инвестиционно-финансовые ресурсы производства, обусловливало неустойчивость финансового сектора, разрастание которого не имело стабильной воспроизводственной основы.

Накопление внутренних экономических противоречий, ускорившееся под воздействием ухудшения конъюнктуры на мировых финансовых рынках, прямые ошибки в проведении денежно-кредитной, бюджетной политики и формировании государственного долга не могли не привести к системному экономическому кризису, коллапсу финансового сектора, ограничению возможностей рыночного инвестирования экономики.

Между тем потрясения на финансовых рынках в значительной степени не коснулись реального сектора экономики, о чем свидетельствует несинхронность развития финансового кризиса и экономического спада. Сложившаяся обособленность реального сектора от финансового, характерные для него доминирование неденежных форм расчетов и низкие объемы банковского кредитования в данной ситуации выступили в качестве защитного барьера. Практически полная остановка финансовых рынков не вызвала столь же негативных процессов в реальной экономике.

После восстановления финансового рынка и его банковского сектора в 1999—2000 гг., несмотря на уроки финансового кризиса, кардинального изменения характера связи банков с производством не произошло. При возрастании объемов привлекаемых средств физических и юридических лиц степень их трансформации в производственные инвестиции осталась прежней.

В настоящее время на финансовом рынке отсутствуют высокодоходные финансовые инструменты, способные выступить альтернативным объектом инвестирования. Сократился ранее высокий разрыв между процентными ставками кредитного рынка и уровнем рентабельности производства.

Основными факторами, препятствующими в настоящее время активизации банковского финансирования производственных инвестиций, выступают сохранение высоких кредитных и инвестиционных рисков в реальном секторе экономики, отсутствие действенных механизмов стимулирования банковских инвестиций, законодательная неурегулированность инвестиционной деятельности. В данных условиях финансовый рынок как механизм перераспределения сбережений в инвестиции характеризуется крайне низкой эффективностью.

Обособленность реального и финансового секторов препятствует становлению механизма равновесных цен на инвестиционные товары. Как известно, свободное ценообразование на инвестиционные товары требует конкуренции на инвестиционных рынках, что является необходимым условием эффективности рыночной экономики. В российской экономике, характеризующейся неэластичной структурой, высокой степенью монополизации, несформированностью инвестиционного рынка, возможности развития конкуренции ограниченны. Самостоятельное функционирование различных секторов экономики обусловило возникновение иррациональных форм конкуренции, проявляющихся в соперничестве между реальным и финансовым секторами экономики за привлечение инвестиционных ресурсов.

При обособленности данных экономических секторов, отсутствии возможностей для перелива инвестиционного капитала действие механизма равновесных цен на инвестиционные товары проявляется лишь в тенденции, замыкаясь в границах отдельных сегментов. Так, в рамках сегмента объектов финансового инвестирования равновесная функция цены реализуется в сближении уровня доходности различных финансовых инструментов.

Деформация инвестиционного рынка выражается в разбалансированности спроса и предложения в сторону превышения спроса на инвестиционные ресурсы. Процессы, протекающие на стороне инвестиционного спроса и инвестиционного предложения, обосабливаются, приобретают самостоятельную роль. Неразвитость инвестиционных рынков сдерживает процесс трансформации сбережений в инвестиции, имеющий принципиальное значение для российской экономики.

Задача повышения эффективности трансформации внутренних сбережений в инвестиции определяет необходимость создания развитого финансового сектора, способного мобилизовать и предоставить экономики инвестиционные ресурсы для ее стабильного функционирования и экономического роста. Для решения этих задач необходимо сформировать условия, повышающие эффективность использования финансовых ресурсов, усиливающие роль финансового посредничества в процессе трансформации капитализации сбережений.