18.2. Оценка и направления повышения эффективности финансовых рынков
Финансовые рынки - ключевой компонент национальной экономики. Эффективно действующие финансовые рынки призваны (наряду с развитой банковской системой) аккумулировать сбережения экономических агентов, трансформировать их в инвестиции, а также обеспечивать их распределение между различными секторами экономики. Кроме того, развитые финансовые рынки способствуют притоку внешних инвестиций (прежде всего портфельных), объем которых существенно зависит от уровня действующих процентных ставок, рисков различного рода, а их трансформация в инвестиции определяется фундаментальными экономическими показателями развития страны, проводимой фискальной и монетарной политикой, социально-политическими рисками, равно как и таким агрегированным показателем, как инвестиционные риски.
Наибольшее развитие национальные финансовые рынки получили в 1996-1997 гг. Тогда интенсивное развитие рынка федеральных облигаций обеспечивало высокий уровень процентных ставок в экономике (даже реальные процентные ставки по банковским депозитам превышали 20-50% годовых), что стимулировало рост сбережений экономических агентов (так, только доля банковских депозитов населения в совокупном денежном предложении возросла с 9,8% по состоянию на 01.01.1993 г. до 42,4% от М2 на 01.01.1998 г.), структурирование процентных ставок и развитие прочих сегментов - муниципальных облигаций, рынка акций и производных инструментов. Существенно возросли иностранные инвестиции (но главным образом портфельные). Однако финансовый рынок был фактически полностью изолирован от реального сектора, а его интенсивное развитие базировалось отчасти на неадекватной фискальной и монетарной политике - прежде всего с помощью административного контроля за обменным курсом рубля (введение «валютного коридора») и сравнительно высокого уровня дефицита федерального бюджета. В результате значительное развитие практически всех сегментов финансового рынка не позволило использовать данное преимущество для обеспечения поступательного развития экономики России.
Финансовый кризис в августе 1998 г. был долговым кризисом и существенным образом воздействовал на развитие российских финансовых рынков. Крупнейший сегмент национального финансового рынка - рынок федеральных облигаций - вплоть до 1999 г. не функционировал, а после возобновления торгов федеральными облигациями на определенное время (до июня 1999 г.) были введены административные меры его регулирования (устанавливался верхний предел доходности или нижний предел цены федеральных облигаций). Большинство муниципальных облигаций также прекратили обращаться на национальном рынке (за исключением небольшого числа бумаг - облигаций из С.-Петербурга и Москвы), что было связано с отказом региональных администраций-эмитентов погашать свои долговые обязательства. Рынок акций характеризовался обвальным падением цен и оборотов торгов (на 95%), а рынок производных инструментов перестал существовать.
Российские монетарные власти (прежде всего Минфин России и ЦБ РФ) фактически устранились от деятельности, связанной с восстановлением и дальнейшим развитием финансовых рынков. Финансовые рынки, равно как национальная банковская система, восстанавливаются самостоятельно, постепенно и по ряду показателей на сегодняшний день так и не достигли предкризисного уровня.
Текущее состояние отечественного финансового рынка характеризуется:
низкой емкостью всех сегментов рынка;
недостаточной ликвидностью сегментов с низкими рисками и низкой доходностью, а также высокими рисками и низкой ликвидностью сегментов рынка, предоставляющих высокую доходность по вложенным средствам;
неразвитостью сегмента срочных финансовых инструментов, позволяющего страховать (хеджировать) риски потери вложенных средств;
доминирующим участием на финансовых рынках структур, контролируемых правительством (Сбербанком РФ и Пенсионным фондом РФ), что принципиально изменяет состав участников рынка, равно как и складывающуюся конъюнктуру (уровень ликвидности и процентных ставок).
Последний из перечисленных факторов и определяет текущее состояние национальных финансовых рынков. Избыточный спрос на существующие финансовые ресурсы (формируемый большей частью структурами, контролируемыми Правительством РФ) и сравнительно низкое предложение рыночных финансовых инструментов определяют сохранение процентных ставок по рыночным финансовым инструментам в отрицательной реальной области. Именно доминирование государственных институтов на финансовых рынках выступает в качестве фактора, определяющего развитие национальных финансовых рынков в краткосрочной перспективе.
На российском финансовом рынке в настоящий момент используется достаточно широкий спектр финансовых инструментов, однако он недостаточен для обеспечения финансовой стабильности и стимулирования инвестиционной активности. Проблема состоит как в недостаточной емкости действующего облигационного рынка, уровня его ликвидности и рисков, так и в отсутствии рынка производных инструментов, позволяющего внешним и внутренним инвесторам страховать собственные инвестиции от рисков различного рода. Решение данной проблемы видится в расширении рынка внутреннего долга (несмотря на сохраняющийся профицит федерального бюджета), создании соответствующей законодательной базы и в привлечении на внутренний рынок прочих крупных участников (помимо контролируемых Правительством РФ финансовых структур), содействии развитию прочих сегментов финансового рынка.
Важен прогноз развития российских финансовых рынков на среднесрочную перспективу. Он разработан на базе основных направлений кредитно-денежной политики, общего экономического развития реального сектора, а также возможного расширения финансовых рынков, способного изменить состояние инвестиционной активности.
Реализация инерционного сценария будет сопровождаться постепенным восстановлением финансовых рынков, стабилизацией либо незначительным расширением рынков федерального и муниципального долга, а также интенсивным развитием рынка корпоративных облигаций. Инерционный сценарий развития национальных финансовых рынков предполагает фактическое устранение монетарных властей от их восстановления (как это наблюдалось и в прошедшие после кризиса годы). Объем рынка федеральных облигаций будет сокращаться либо останется на текущем уровне, а объем рынка муниципальных облигаций, следуя тенденциям снижения оборотов и доходности федеральных облигаций, по крайней мере, не будет увеличиваться. Доходность соответствующих инструментов будет нулевой либо отрицательной с коррекцией на инфляцию. В целом можно ожидать расширения российского финансового рынка не более чем на 60-75 млрд руб. в год.
В рамках оптимистичного сценария, характеризующегося целенаправленной государственной политикой по стимулированию инвестиционной активности национальных банков и развитию финансовых рынков (посредством введения новых инструментов на рынке государственных ценных бумаг, расширения рынка внутреннего долга, в том числе и путем активизации операций ЦБ РФ на открытом рынке, содействия расширению рынка муниципальных облигаций и ипотечного кредитования), среднегодовой темп прироста совокупного объема внутренних финансовых рынков может составить около 150-190 млрд руб. в год.
Проблема формирования основных направлений развития национальных финансовых рынков как основной составляющей финансовой системы наиболее актуальна в настоящее время. Учитывая принципиально важные функции данного сегмента финансовой системы, государственная политика должна ориентироваться на финансовые возможности и регулирующие воздействия. Последние представляют собой определенные законодательные инициативы, связанные с регулированием и стимулированием развития других сегментов. Финансовая политика монетарных властей связана с расширением сегментов рынка, где государство выступает в качестве эмитента, - рынка федеральных и муниципальных бумаг.
Рынок федеральных облигаций традиционно играет ключевую роль в российской финансовой системе, поскольку именно они, а не ставка рефинансирования ЦБ РФ, определяют минимальный уровень действующих процентных ставок в экономике. Развитие национальных финансовых рынков в настоящее время по-прежнему в значительной степени зависит от состояния рынка федеральных облигаций, прежде всего от его объемов, ликвидности и доходности.
Вследствие этого развитие рынка внутреннего долга (или рынка федеральных облигаций) выступает в качестве отправной точки восстановления эффективных финансовых рынков. Оппоненты этой идеи предоставляют следующие аргументы: федеральный и консолидированный бюджет России сбалансирован, уже третий год подряд сводится с профицитом (т.е. с превышением бюджетных доходов над расходами), и государство не нуждается в заемных средствах, а возможное развитие рынка внутреннего долга будет производиться за счет средств налогоплательщиков. Подобная позиция имеет право на существование, однако учитывает лишь один из аспектов (негативный) существования развитого рынка внутреннего долга. Несмотря на отсутствие потребности Правительства РФ в заемных средствах, расширение рынка федеральных облигаций призвано выполнять следующие функции:
привлечение средств в федеральный бюджет. Несмотря на сохранение профицита федерального и консолидированного бюджета России (обусловленного ростом цен мирового рынка на сырую нефть и прочие энергоресурсы), благоприятная ценовая конъюнктура на внешних рынках может быстро измениться (т.е. цены на сырую нефть могут существенно снизиться). В рамках данного сценария бюджетные поступления уменьшатся, возникнет дефицит государственного бюджета, финансирование которого потребует привлечения средств с внутреннего и внешнего рынков. В отсутствие эффективного и реально действующего рынка внутреннего долга увеличение заимствований будет попросту невозможным либо будет сопряжено с резким ростом стоимости заимствований, что обусловит повышение общего уровня процентных ставок в экономике;
стабилизирующую. Обращающиеся федеральные облигации на развитом рынке внутреннего долга выступают в качестве наиболее ликвидных и наименее доходных и рискованных финансовых инструментов. Федеральные облигации, по сути, призваны аккумулировать избыточные финансовые средства, появляющиеся вследствие нестабильности на прочих сегментах национального рынка, неблагоприятного изменения конъюнктуры на внешних рынках либо должны выступать в качестве эффективного инструмента стерилизации избыточной ликвидности;
регулирующую. Рынок федеральных облигаций, регулируемый денежными властями, должен выступать в качестве главного сегмента национальной финансовой системы (в силу определяющей роли государственного бюджета в финансовой системе). Развитие рынка внутреннего долга призвано стимулировать развитие прочих сегментов, принципиально важных для стабильного развития реального сектора. При этом прочие сегменты непосредственным образом зависят от состояния рынка федеральных облигаций из-за процентных ставок, объема портфельных инвестиций, конъюнктуры на смежных сегментах;
• стимулирующую. Эффективный рынок федеральных облигаций должен содействовать структурированию действующих процентных ставок в экономике, направленному на рост сбережений и стимулирование инвестиционной активности, в том числе и росту предоставляемых кредитов реальному сектору банковской системой.
Доминирующее воздействие рынка федеральных облигаций на состояние финансовой сферы России сохраняется сегодня и будет существовать именно в силу состояния национальных финансов, низкой эффективности денежной политики и ее высокой зависимости от внешних факторов. Развитый рынок федеральных облигаций, характеризующийся значительными оборотами вторичных торгов, высокой ликвидностью и низкими рисками, будет способствовать поступательному развитию прочих сегментов национального финансового рынка. Восстановление финансовых рынков неизбежно будет стимулировать и развитие национальной банковской системы, а в совокупности - расширение банковских услуг и спектра обращающихся финансовых инструментов. Данный процесс должен стимулировать рост сбережений в экономике, а одновременно со структурированными процентными ставками - и рост инвестиционной активности, и достижение устойчиво высоких темпов роста производства.
В условиях сохранения профицита государственного бюджета развитие рынка федеральных облигаций (помимо стабилизирующей, регулирующей и стимулирующей функций) выступает и в качестве страхования сохранности сбережений экономических агентов. Определенные потери, связанные с развитием рынка внутреннего долга, при взвешенной финансовой политике, являются страховыми платежами, направленными на сохранение финансовой стабильности. Действительно, потери сбережений от роста инфляции более существенны, а стоимость ликвидации системного финансового кризиса оценивается от 10-15 до 100% ВВП, что значительно превосходит затраты налогоплательщиков на поддержку рынка федеральных облигаций. В данном контексте текущее развитие рынка федеральных облигаций представляется как крайне необходимым мероприятием, так и несравненно более «дешевым» инструментом реализации денежно-кредитной политики.
Рынок корпоративных облигаций - наиболее молодой и наиболее динамично развивающийся сегмент финансового рынка России. Если по состоянию на начало 2002 г. объем обращающихся на нем облигаций составлял около 30% объема рынка ГКО/ОФЗ, то на 01.01.2003 г. этот объем составлял уже около 50%. Развитие данного сегмента было призвано решить проблемы расширения банковских кредитов, снижения объема обращающихся денежных суррогатов и стимулировать инвестиционную активность.
Ликвидность рынка можно оценить как сравнительно высокую, что связано и с инфраструктурным аспектом (облигации обращаются в рамках ММВБ, т.е. вместе с ГКО/ОФЗ и наиболее ликвидными акциями). На рынке представлено большое число эмитентов, часть из которых размещают облигации регулярно. Доходность облигаций сильно различается в зависимости от эмитентов и параметров выпусков, составляя от 15 до 27% годовых в рублях (в 2001-2002 гг.). Корпоративные эмитенты предпочитают выпускать относительно «длинные» займы - со сроком обращения до трех лет, при этом по отдельным займам предусмотрено досрочное погашение.
Поступательное развитие российской экономики требует привлечения новых инвестиционных ресурсов, особенно при переходе от экстенсивной (предполагающей использование незадействованных ранее производственных мощностей) к интенсивной форме развития, содержанием которой должно быть увеличение объема капитальных инвестиций. Дополнительный источник подобных ресурсов - выпуск как рублевых, так и номинированных в иностранной валюте облигаций. Отметим некоторые преимущества привлечения инвестиций предприятиями путем эмиссии долговых обязательств (например, по сравнению с привлечением банковских кредитов):
создание публичной кредитной истории;
отсутствие необходимости предоставления залога (обеспечения);
отсутствие премии за неликвидность актива;
более низкая стоимость заимствования.
Несомненно, выпуск облигаций не сможет решить все проблемы российских компаний в области привлечения средств, необходимых для капитальных инвестиций и пополнения оборотных средств. Однако этот способ финансирования может выступить в качестве дополнительного источника средств для обеспечения текущей деятельности предприятий. Принципиально же важна стоимость подобных заимствований, складывающаяся из следующих компонентов:
накладные расходы;
уровень процентных ставок на рынке гособлигаций;
премия за кредитный риск;
премия за ликвидность.
Рассмотрим приведенный список расходов по привлечению предприятиями заемных средств (табл. 18.4) на примере еврооблигаций и облигаций, номинированных в российских рублях (очевидно, что эмиссия облигаций на внешнем либо внутреннем рынке доступна весьма ограниченному числу предприятий, однако приведенный ниже анализ позволяет системно оценить основные издержки, связанные с рыночным размещением облигационных займов).
Согласно приведенным данным, отдельному предприятию более выгодно (исходя из значительных накладных расходов) выпускать рублевые облигации, если их объем не превышает величину, эквивалентную 100 млн долл., и эмитировать еврооблигации в противном случае.
Уровень доходности на рынке государственных облигаций определяет минимальный уровень стоимости свободных денежных ресурсов в России.
Прогноз доходности федеральных облигаций и суверенных еврооблигаций (номинированных в иностранной валюте) - отдельная задача для потенциальных инвесторов.
Премия за кредитный риск - основная составляющая стоимости займа. Основой для формирования «справедливой» премии на рынке еврооблигаций служит уровень кредитного рейтинга того или иного эмитента. Пользуясь международным опытом выпуска соответствующих облигаций, можно провести классификацию стоимости займов отдельных предприятий в зависимости от их «отставания» от уровня суверенного кредитного рейтинга (исследование проводилось для категории заемщиков рейтинговой группы ВВ). Спрэд между страновым и корпоративным кредитными рейтингами (ступенями) и соответствующая «кредитная премия» по еврооблигациям представлены ниже (оценки АЛ «Веди»).
Премия, % 0,1-0,5 0,5-2,0 1,5-2,5 2,0-4,0 4,0-6,0
0
1
2
3
4
Для рублевых облигаций столь четкой зависимости премии за ликвидность от уровня кредитного рейтинга не существует, в первую очередь потому, что система кредитных оценок в России еще недостаточно развита. Тем не менее для рублевых долговых облигаций премия за кредитный риск колеблется в пределах 1,5-7,0%.
Премия за ликвидность (а точнее, за неликвидность) для рынка корпоративных еврооблигаций составляет от 0 (для наиболее ликвидных) до 4% (для наиболее неликвидных бумаг). Для сегмента рублевых долговых обязательств разброс чуть более широк: 0-6%.
Преимущества рублевых облигаций по сравнению с еврооблигациями состоят в следующем:
• риски выражены в национальной валюте; снижение девальвационных ожиданий сделало ставки заимствования на рублевом рынке более привлекательными, чем на валютном рынке (например, если принять за основу консервативный прогноз по номинальной девальвации рубля в 2004 г. - 5%, в 2005-2007 гг. - 7%, то доходность рублевых облигаций «Газпром»-05 и ТНК-06 в долларовом выражении будет эквивалентна 4,15 и 4,16% годовых, а доходность еврооблигаций «Газпром»-05 (пут-опцион) и ТНК-07 составит соответственно 5,4 и 7,5% годовых;
• сокращение накладных расходов;
• российское законодательство не требует предоставления финансовой отчетности по международным стандартам при выпуске облигаций;
• облегчение процедуры размещения среди внутренних инвесторов. Преимущества выпуска валютных облигаций:
более высокие объемы займов (максимальный рублевый корпоративный заем составляет 5 млрд руб., валютный - 1,75 млрд долл.);
возможность привлечения более «длинных» ресурсов (5-7 лет против 2-4 лет для рублевых бумаг);
международная кредитная история.
Принимая во внимание все приведенные выше аспекты, можно смоделировать средний выпуск как рублевых, так и валютных облигаций российских корпоративных заемщиков (не относящихся к гигантам национальной экономики). «Средние» параметры корпоративных облигаций, эмитированных в рублях и иностранной валюте, представлены ниже (оценки АЛ «Веди»).
Рублевые облигации
Объем займа Срок обращения Купон Ставка Рейтинг
Валютные облигации
Объем займа Срок обращения Купон Ставка Рейтинг
1,5 млрд руб. 3 года
Фиксированный, понижающийся 13-15% годовых
300 млн долл. 5 лет
Фиксированный 8-10% годовых В (по версии S&P)
Таким образом, рублевые облигации представляются эффективным инструментом для привлечения относительно небольших инвестиционных ресурсов сроком на 2-3 года и наиболее полно отвечают интересам средних компаний, ориентирующихся на производство товаров для внутреннего потребления.
Еврооблигации больше подходят для заемщиков, уже имеющих опыт общения с зарубежными кредиторами и нуждающихся в заемных средствах на срок от 5 лет. Желательное условие - наличие части доходов в иностранной валюте (либо индексированной по отношению к изменению валютного курса).
Эффективность фондового рынка (рынка акций). Он выполняет свои функции эффективно, если курсовая стоимость ценных бумаг, обращающихся на этом рынке, формируется с использованием всей доступной информации. Различают доступную и полную информацию, а также закрытую информацию (для внутреннего пользования и не подлежащую использованию на рынке).
В зависимости от качества информации, преобладающей на рынке, и степени ее использования принято различать:
слабую форму эффективности фондового рынка, когда он низкоэффективен, а рыночное ценообразование происходит только под воздействием исторической (прошлой) информации;
среднюю форму эффективности рынка, если цены отражают всю опубликованную информацию;
сильную форму эффективности рынка, если рыночные котировки отражают всю информацию в полной мере.
Фондовые рынки развитых стран, в первую очередь США и западноевропейских стран, «информационно прозрачны» и, безусловно, гораздо более эффективны, нежели развивающиеся рынки, на которых курсы ценных бумаг иррациональны. Но даже самые эффективные мировые фондовые рынки не являются абсолютно открытыми системами. Неполная информация, неадекватная оценка представленной информации либо искаженная информация приводят к формированию так называемых «спекулятивных пузырей», или иначе к значительному превышению цен на финансовые активы над их фундаментальной стоимостью (ожидаемыми дисконтированными денежными потоками компании). Бум на рынке недвижимости в Австралии в 1970-х гг., в Великобритании в конце 1980-х гг., «экономический пузырь» в Японии в 1980-х гг., череда кризисов в 1960-1990-х гг., недавние азиатский и российский кризисы 1996-1998 гг., проблемы с фондовым рынком США в 2000-2003 гг. - явные свидетельства проблем в перечисленных экономиках.
Таким образом, актуальная задача отечественного фондового рынка - сокращение расхождений между доступной и полной информацией и предотвращение незаконного использования закрытой (для внутреннего пользования) информации. Решение этой задачи особенно актуально в связи с тем, что Россия наряду с другими развитыми странами подписала «Окинавскую хартию глобального информационного общества». Вступив в Совет Европы, Россия также приняла на себя ряд обязательств по информационной открытости. В ближайшее время ожидается вступление России в ВТО, где одним из условий является информационная открытость - государственная, экономическая, финансовая.
Пока же следует признать, что российский фондовый рынок неэффективен. Значительное увеличение разрыва между показателями эффективности фондового рынка и общим улучшением макроэкономической ситуации в России в 1997-2003 гг. свидетельствует о структурных недостатках институциональной базы фондового рынка, следствие чего - заниженная примерно на 50% стоимость российских акций (табл. 18.5).
Со времени кризиса 1998 г. российская экономика демонстрирует положительную экономическую динамику, особенно на макроуровне, включая рост производства, профицит бюджета, снижение инфляции и стабилизацию обменного курса. Эти позитивные тенденции в значительной степени объясняются благоприятными внешними факторами, главным образом существенным улучшением условий торговли, вызванным ростом мировых цен на энергоресурсы (особенно на нефть и газ) и падением курса рубля - в 4 раза со времени кризиса 1998 г. Однако на этом фоне ценовой уровень российского фондового рынка остается почти в 1,5 раза ниже максимального уровня, достигнутого в 1997 г. (6 октября, 571-й индексный пункт по шкале РТС).
Важнейшая особенность российского фондового рынка - высокие значения системных рисков, не допускающие достижения равновесия на финансовом рынке. Построение модели регулирования фондового рынка, разработка и обоснование применения инструментов денежно-кредитной политики - одни из наиболее актуальных задач в текущий момент.
Повышение эффективности денежно-кредитной политики ЦБ РФ. Актуальность разработки комплекса мер денежно-кредитной политики для регулирования фондового рынка сегодня недооценивается. Проблема денежно-кредитного регулирования фондового рынка считается преждевременной. Предполагается, что уровень развития рынка пока не позволяет эффективно использовать инструменты денежно-кредитной политики так, как это, например, происходит в США. В России эта проблема связана с выбором оптимальной модели регулирования фондового рынка. В текущих условиях применение регулирующих инструментов административной (нормативно-правовой) группы не позволяет добиться эффективности фондового рынка. Российский фондовый рынок по-прежнему слабо выполняет свою основную функцию -эффективное межотраслевое распределение ресурсов. Азиатский и российский кризисы показали, что одних административных мер для регулирования фондового рынка недостаточно. Таким образом, актуализируется задача использования денежно-кредитных и бюджетных инструментов.
Один из способов воздействия ЦБ РФ на фондовый рынок - операции с государственными ценными бумагами. Изменение доходности государственных ценных бумаг (краткосрочных процентных ставок) может оказывать воздействие на рыночную стоимость негосударственных ценных бумаг. Отсюда следует, что основной способ воздействия денежно-кредитной политики на фондовые рынки - изменение ЦБ РФ краткосрочных процентных ставок.
В свою очередь, фондовые рынки также могут оказывать влияние на денежно-кредитную политику. В последнее время экономики развитых и развивающихся государств столкнулись со значительным ростом цен на фондовых рынках при низких темпах инфляции и прочих стабильных макроэкономических параметрах.
На российском фондовом рынке, однако, ситуация с процентными ставками в экономике не находит рационального отражения в курсах акций: в 1996-1997 гг., например, рост доходности ГКО/ОФЗ (достигавшей 180% годовых в рублях) сопровождался более чем 200%-ным ростом долларового индекса цен российских бумаг (с октября 1996 г. по октябрь 1997 г.).
Важная проблема отечественного фондового рынка и его денежно-кредитного регулирования - неэффективная структура собственности компаний-эмитентов и искаженные принципы корпоративного управления.
В отличие от прочих стран с переходной экономикой преобладание инсайдеров остается отличительной особенностью структуры акционерной
собственности в России. До сих пор акционеры-инсайдеры остаются наиболее влиятельными акционерами на большинстве российских предприятий. Ситуация усугубляется тем, что в отдельных компаниях один крупнейший акционер владеет «блокирующим» либо даже контрольным пакетом акций и напрямую связан с менеджерами предприятия. Узкие группы партнеров или лиц, реально владеющих акциями, продолжают концентрировать власть и контроль за эффективностью менеджмента, причем необязательно на базе акционерной собственности. Таким образом, явная или скрытая консолидация собственности и контроля в российских корпорациях остается ключевой среднесрочной тенденцией.
Согласно различным исследованиям и оценкам, в 2000 г. в 38% акционерных обществ был акционер, которому принадлежало более 25% акций, при этом в 13% акционерных обществ был акционер, которому принадлежало более 50% акций, в 4% компаний-эмитентов имелся акционер, доля которого превышала 75% (табл. 18.6).
Таблица 18.6
Структура акционерной собственности приватизированных компаний в российской промышленности по данным различных обзоров, % к итогу
Собственники | 1994-1997 гг. | 2000 г. |
ИНСАЙДЕРЫ | 58 | 27,6 |
Менеджеры | 16 | 7,2 |
Работники | 38,5 | 20,4 |
ГОСУДАРСТВО | 12 | 12,8 |
Посторонние акционеры | 30,3 | 55,4 |
Физические лица | 6 | 15,2 |
Нефинансовые фирмы | 11,75 | 22,7 |
Банки | 1 | 2,2 |
Инвестиционные фонды | 5 | 4,4 |
Иностранцы | 1 | 4,7 |
Холдинги и инвестиционные компании | 3,8 | 6,2 |
Прочие | 1,4 | 4,2 |
Число предприятий | 261 | 201 |
Источник. Институт профессиональных аудиторов.
Типичный пример неэффективного фондового сегмента - сектор акций ГМК «Норильский никель». За первые три месяца 2003 г. эти ценные бумаги выросли на 31% - до 26,5 долл., но, по оценкам аналитиков, были все еще недооценены примерно на треть. Однако ценообразование акций происходило при практически полном отсутствии информации о базовых активах компании - резервах и запасах металлов МПГ (металлоплатиновой группы) и основных металлов (в соответствии с законодательством РФ такая информация не подлежит раскрытию), так же как и о производстве и продаже продукции МПГ. Ситуация с информационной непрозрачностью усугубляется отсутствием финансовой отчетности эмитента по международным стандартам и нахождением во владении инсайдеров контрольного пакета акций «Норильского никеля» (в свободном обращении находится лишь 40% акций ГМК).
ВЫВОДЫ
Сохранение устойчивых темпов роста национальной экономики, равно как и возможность их увеличения, будет в значительной мере зависеть от эффективности финансовой сферы.
Инвестиционная активность обеспечивается главным образом собственными средствами предприятий. Подобное положение обусловило структурную деформацию, связанную с высоким уровнем капитальных инвестиций в топливные отрасли и низким - в обрабатывающие. Роль банковских кредитов и финансовых рынков незначительна.
Увеличение инвестиционной активности в российской экономике путем повышения эффективности национальной финансовой сферы может происходить по следующим направлениям:
снижение темпов инфляции, зависимости российских финансов от мировой конъюнктуры (прежде всего от цен на нефть) и стабилизация динамики обменного курса, способствующие снижению процентных ставок, большей доступности для предприятий (главным образом обрабатывающих отраслей) банковского кредита и облигаций;
повышение международных кредитных рейтингов России, способствующее расширению объема привлекаемых внешних кредитов и одновременному снижению их стоимости, а также существенному увеличению иностранных прямых инвестиций;
проведение банковской реформы, нацеленной на увеличение совокупных банковских активов, объема и спектра предоставляемых банковских услуг, расширение посреднической инвестиционной деятельности коммерческих банков, повышение квалификации управляющего персонала, снижение стоимости банковских пассивов;
восстановление и дальнейшее развитие российских финансовых рынков, позволяющее структурировать действующие процентные ставки с учетом рисков и ликвидности обращающихся финансовых инструментов, расширить рынок облигаций, реанимировать рынок срочных инструментов.
Реализация перечисленных мероприятий позволит существенно повысить эффективность национальной финансовой системы, направленную на рост инвестиционной активности и максимальную поддержку темпов роста российской экономики.
Ключевая задача экономического развития России в среднесрочной перспективе - обеспечение условий, связанных с сохранением устойчивых темпов роста национальной экономики. Данная задача была сформулирована в президентском Послании и выступает в качестве стратегического ориентира в экономической политике. При этом сохранение удовлетворительных темпов роста экономики России, равно как и их ускорение, будет в значительной мере зависеть от эффективности финансовой сферы.
Развитая национальная банковская система и эффективные финансовые рынки призваны содействовать росту сбережений основных субъектов хозяйственной деятельности в виде банковских депозитов, их трансформации в инвестиции в реальный сектор через банковский сектор, а также способности национальной финансовой сферы противодействовать внешним воздействиям для сохранения внутренней финансовой стабильности. В данном контексте экономическая безопасность России напрямую связана с банковской системой и финансовыми рынками. Фактически речь вдет о проведении независимой денежной политики «в окружении» различных внешних возмущений (связанных с изменениями цен мирового рынка на сырую нефть, колебаниями уровня процентных ставок на денежные ресурсы, нейтрализацией воздействия отдельных кризисов на развивающихся рынках и пр.). В конечном итоге именно способность национальной финансовой сферы нейтрализовать внешние отрицательные воздействия, аккумулировать ресурсы для России в результате благоприятных изменений в виде дополнительных поступлений средств в бюджеты государства и предприятий, проводить независимую финансовую политику, направленную на стимулирование экономического роста независимо от внешних воздействий, определяет независимость (и безопасность) национальной экономики в среднесрочной перспективе.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ
Какими факторами определяется развитие финансовой сферы? Какова роль государства в данном процессе? Приведите примеры влияния государственного регулирования на развитие российских финансовых рынков.
Перечислите внешние факторы, влияющие на конъюнктуру российских финансовых рынков. Приведите примеры возможных воздействий этих факторов и их последствия для рынка.
В чем выражается эффективность финансовых рынков и каковы формы эффективности рынков? Является ли российский фондовый рынок эффективным? Перечислите меры по увеличению эффективности рынка.
Назовите основную причину низкой эффективности российских финансовых рынков. Какой сектор финансовой системы России в настоящий момент наиболее доходный, какой - наименее рискованный?
Опишите «экспортную модель экономики». Каким образом государство может нейтрализовать избыточный поток экспортной выручки?
Назовите основные составляющие денежной политики. Охарактеризуйте их и последствия их воздействия на развитие финансовых рынков.
Сколько стоят внешние кредиты для государства, корпораций, частных компаний?
Чем определяется эффективность банковской системы?
Какие факторы влияют на активность кредитования банками реального сектора? Приведите примеры из практики российской банковской системы.
Какова роль процентных ставок в развитии финансовых рынков развитых стран и развивающихся рынков?
Определите роль рынка государственных облигаций в развитии российской финансовой системы.
В чем преимущества привлечения предприятиями средств на рынке корпоративных облигаций по сравнению с привлечением кредитов?
Что такое премия за кредитный риск, кредитный рейтинг страны и корпораций?
Опишите российский рынок акций, его проблемы и перспективы развития.
Рекомендуемая литература
- Раздел I. Концептуальные
- Глава 1
- 1.1. История осмысления проблемы безопасности общества и личности
- 1.2. Сущность категории «безопасность»
- 1.3. Безопасность социальных организаций
- 1.4. Идеология разработки механизма управления системой безопасности общества
- Глава 2
- Глава 3
- Глава 4
- 4.2. Геополитическая стратегия и экономическая безопасность
- 4.3. Дисбалансы в статусе России как геополитической державы
- Безопасность России: XXI век / Пер. С англ. М.: Права человека, 2000. Ч. 2.
- Глава 5
- 5.1. Сущность и виды экономической безопасности
- 5.2. Структура системы
- 5.3. Внутренние и внешние угрозы
- 5.4. Взаимодействие основных индикаторов
- 5.5. Пороговые значения индикаторов и их обоснование
- Глава 6
- 6.2. Политическая стабильность - основа экономического роста
- 6.3. Критерии оценки социально-экономической ситуации
- May в. Экономико-политические итоги 2002 г. И особенности экономической политики в преддверии выборов // Вопросы экономики. 2003. № 2.
- Научные труды Вольного экономического общества России. Т. 39. Итоги года. Что дальше? м., 2003.
- Глава 7
- Раздел II. Современные угрозы
- Глава 8
- 8.1. Основные контуры и методология обеспечения экономической безопасности реального сектора экономики
- 8.2. Концептуальные основы системы безопасности реального сектора экономики
- Классификация основных угроз безопасности развития реального сектора экономики
- Глава 9
- 9.2. Замедление обновления основных фондов - одна из основных угроз экономической безопасности
- Степень износа основных фондов организаций по отраслям экономики
- Коэффициенты обновления основных фондов в сопоставимых ценах по отраслям промышленности, %*
- Коэффициенты выбытия основных фондов в сопоставимых ценах по отраслям промышленности, %*
- Возрастная структура производственного оборудования в промышленности, %
- Источник. Российский статистический ежегодник. М.: Госкомстат России, 2003. С. 354.
- Основные показатели строительства в сельском хозяйстве
- Источник. Российский статистический ежегодник. М.: Госкомстат России, 2002. С. 443.
- Состояние парка основных строительных машин в подрядных организациях
- _ * В 1996 г. Разработка данных не проводилась; 1991, 1995 гг. - на конец года. Источник. Российский статистический ежегодник. М.: Госкомстат России, 2003. С. 442.
- 9.3. Активизация малого бизнеса - путь к повышению уровня экономической безопасности
- Численность работавших и объем произведенной продукции (работ и услуг) на малых предприятиях по отраслям экономики в 2002 г. Таблица 9.14
- 9.4. Оценка состояния инновационно-инвестиционной сферы реального сектора экономики
- Глава 10
- 10.2. Критерии безопасности при переходе к инновационной экономике
- Глава 11
- 11.2. Пределы открытости экономики
- 11.3. Глобальная экономическая безопасность в условиях присоединения России к вто
- 11.4. Конкурентоспособность как механизм обеспечения экономической безопасности
- 11.5. Конкурентоспособность - важнейший фактор стратегии национальной экономической безопасности
- 11.6. Конкурентоспособность российской экономики в 1990-х гг.
- 11.7. Россия в системе международных рейтинговых оценок конкурентоспособности
- 11.8. Конкурентоспособность и глобализация
- 11.9. Выбор эффективной стратегии и неуклонное следование ей
- 11.10. Взаимосвязь между конкурентоспособностью экономики и ее открытостью
- Глава 12
- 12.2. Анализ влияния основных факторов на конкурентоспособность регионов
- Глава 13
- 13.2. Угрозы безопасности в транспортной системе страны, пути их преодоления и нейтрализации
- Глава 14
- 14.2. Минерально-сырьевая безопасность
- Глава 15
- 15.2. Производство и потребление продуктов питания
- 15.3. Концептуальные подходы к обеспечению продовольственной безопасности России
- 15.4. Импортозамещение2 как фактор стимулирования роста отечественного производства
- 15.5. Обеспечение продовольственной безопасности в условиях предстоящего вступления России в вто2
- Раздел III. Финансовая безопасность страны
- Глава 16
- 16.2. Роль финансовой системы в национальной безопасности страны
- Глава 17
- 17.1. Макрофинансовые индикаторы и их пороговые значения
- 1. Уровень монетизации экономики т рассчитывается как отношение м2 (м2х) к ввп (y).
- 2. Уровень обеспечения денежной базы золотовалютными резервами (gold & external reserves - ger).2
- 2. Уровень обеспечения денежной базы в золотовалютными резервами ger
- 4. Критерий минимального (порогового) уровня золотовалютных резервов2.
- 5. Уровень нелегального оттока капиталов (capital fly - cf).
- 3. Критерий достаточности золотовалютных резервов
- 4. Критерий минимального уровня золотовалютных резервов
- 6 . Критический уровень изменения реальной процентной ставки г как по кредитным ресурсам, так и по депозитам.
- 7. На базе показателя рентабельности рассчитываются следующие критерии:
- 2) Рентабельность ключевых отраслей (profitability of key branches - Рkь)-
- 3) Соотношение рентабельности и уровня процентных ставок.
- 17.2. Индикаторы, характеризующие соотношения сбережений и инвестиций
- 8. Соотношение инвестиций и сбережений в экономике.
- 9. Структура сбережений в национальной и иностранной валюте.
- 10. Структура сбережений в экономике.
- 11. Недоиспользование инвестиций для капитальных вложений.
- 17.3. Обоснование пороговых значений индикаторов безопасности банковской деятельности
- 12. Отношение совокупных активов банковской системы (assets а) к ввп.
- 14. Временная структура кредитов и депозитов.
- 15. Иностранная совокупная банковская позиция по отношению к совокуп- ному собственному капиталу банковской системы.
- 16. Динамика доли активов банковского сектора в ввп по отношению к уровню монетизации экономики
- 2 0. Рентабельность активов roa.
- 2 1. Доля «плохих» кредитов («bad» credits в соответствии с мсфо) в кре- дитном портфеле.
- 22. Уровень концентрации банковской системы.
- 2 3. Зависимость банков от межбанковского кредитования.
- 28. Темпы прироста капитализации (capitalization - сар) фондового рынка (%) по отношению к темпам прироста ввп.
- 29. Динамика показателя р/е - «кратное прибыли» (в годах окупаемости вложений).
- 3 0. Доходность государственных ценных бумаг (government securities - gs) по отношению к темпам роста ввп.
- 17.5. Ценовые индикаторы
- 32. Уровень инфляции.
- 33. Динамика цен на различные группы товаров и услуг.
- Глава 18
- 18.2. Оценка и направления повышения эффективности финансовых рынков
- Ведев а.Л., Лаврентьева и.В. Российская банковская система в переходный период (1992-2002 гг.) ml: монф, ал «Веди», 2003.
- Обзор экономической политики в России за 2002 г. Бюро экономического анализа. М.: тэис, 2003.
- Глава 19
- 19.1. Роль финансовых и фондовых рынков в обеспечении экономической безопасности
- 19.2. Повышение устойчивости финансовых и фондовых рынков
- Потемкин а.П. Элитная экономика. М.: инфра-м, 2001.
- Шабалин а.О. Стратегия развития фондового рынка России. В кн.: Формирование национальной финансовой стратегии России: путь к подъему и благосостоянию / Под ред. В.К. Сенчагова. М.: Дело, 2004.
- Глава20
- 20.1. Этапы развития рынка внутреннего долга и кризис долговой экономики
- 20.2. Особенности рынка внутреннего долга субъектов России (муниципальные бумаги)
- Обслуживание «сельских» облигаций по состоянию на 1 августа 2000 г.
- Ведев а.Л. Десятилетие рынка российского внутреннего долга: уроки кризиса и перспективы развития (www.Vedi.Ru).
- Глава 21
- Глава 22
- 22.2. Преодоление деформаций в банковской системе и роль кредита в развитии экономики страны
- Глава 23
- 23.2. Тенденции дезинтеграции национальной платежно-расчетной системы и основные направления ее модернизации
- Глава 24
- 24.2. Основные тенденции становления и развития российской налоговой политики с учетом экономической безопасности
- Глава 25
- Буторина о.В. Международные валюты: интеграция и конкуренция. М.: Деловая литература, 2003. 368 с.
- Ершов м.В. Валютно-финансовые механизмы в современном мире (кризисный опыт конца 90-х). М.: Экономика, 2000. 319 с.
- Пербо м. Международные экономические, валютные и финансовые отношения / Пер. С франц.; Общ. Ред. Н.С. Бабинцевой. М.: Прогресс, Универс, 1994. 496 с.
- Глава 26
- Стратегический ответ России на вызовы нового века / Под ред. Л.И. Абалкина. М.: Экзамен, 2004. Гл. 8.
- Формирование национальной финансовой стратегии: путь к подъему и благосостоянию / Под ред. В.К. Сенчагова. М.: Дело, 2004.
- Раздел IV. Внешнеэкономические аспекты экономической безопасности
- Глава 27
- 27.1. Неолиберальная модель мирового экономического порядка и внешнеэкономическая безопасность России
- 27.2. Оценка российского экспортно-импортного потенциала с позиции реализации внешнеэкономической стратегии страны
- Глава 28
- 28.1. Дезинтеграция постсоветского экономического пространства
- 28.2. Стратегическое партнерство в рамках снг
- Глава 29
- 29.1. Национальный фондовый рынок, его эффективность и утрата им информационной автономии
- Глава 29
- 29.2. Сигналы с американского рынка акций и предпочтения инвесторов на российском рынке
- Рубцов б.Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002.
- Сакс Дж.Д., Ларрен ф. Макроэкономика - глобальный подход / Пер. С англ. М.: Дело, 1996.
- Турцев и.Б. Мировое значение американских финансовых институтов. М.: макс-Пресс, 2003.
- Глава 30
- 30.2. Важнейшие внешние факторы, определяющие конъюнктуру российского рынка корпоративных акций на современном этапе
- Ведев л. Основные тенденции в финансовой сфере России, состояние процентных ставок и рисков // Финансовые рынки. 2000. Т. 8. № 1.
- Ведев л. Экономическое развитие России в первом полугодии 1999 г.: чудо или мираж?// Экономическое развитие России. 1999. Т. 6. № 8.
- Ведев л. Этапы развития рынка внутреннего государственного долга: эволюция финансовой сферы России, кризис, перспективы развития // Финансовые рынки. 1999. Т. 7. № 12.
- Глава 31
- Федеральный закон «о Центре международного бизнеса "Ингушетия"» от 20 января 1996 г. № 16-фз.
- Глава 32
- Раздел V. Региональная экономическая безопасность россии
- Глава 33
- 33.1. Обеспечение субнациональных интересов России в экономике ее регионов на современном этапе развития
- 33.2. Адаптационные аспекты повышения устойчивости и безопасности экономики регионов страны
- 33.3. Стратегические аспекты современной пространственной интеграции страны
- 33.4. Меры в области региональной политики для обеспечения взаимных интересов федерального центра и субъектов Федерации
- 33.5. Реальный ответ на вызовы и угрозы национальным интересам -политика активного экономического подъема регионов России
- Глава 34
- Геополитические устремления иностранных партнеров по бизнесу и финансово-банковских организаций.
- Глава 35
- 35.2. Типология регионов в зависимости от их социально-экономического положения
- 35.3. Основы типологизации регионов
- I группа -крайне низкий
- II группа _ пониженный уровень развития (50-80%)
- III группа -средний уровень развития (80-110%)
- 35.4. Тенденции усиления
- Глава 36
- 36.2. Кризисные ситуации - главный источник угроз экономической безопасности регионов
- 36.3. Преодоление региональных кризисных процессов -стратегическая задача государственной политики
- 36.4. Методы государственного регулирования территориального развития
- Глава 37
- 37.2. Оценка кризисных ситуаций
- 37.3. Оценка кризисных ситуаций в сфере занятости населения регионов
- 37.4. Оценка кризисных ситуаций
- 37.5. Оценка региональных кризисных ситуаций в сфере финансовой устойчивости регионов
- 37.6. Оценка региональных кризисных ситуаций в сфере научно-технического потенциала, экологии и демографических процессов
- 37.7. Сводная (интегральная) оценка воздействия факторов дестабилизации в регионе
- Глава 38
- 38.2. Направления нейтрализации кризисных ситуаций
- Глава 39
- Раздел VI. Социальная политика
- Глава 40
- Глава 41
- Глава 42
- Глава 43.
- Глава 44
- 44.1. Подходы к измерению бедности
- 44.2. Группы с повышенным риском бедности
- 44.3. Новые бедные
- 44.4. Региональная дифференциация бедности4
- Глава 45
- 45.1. Угрозы в демографической сфере
- 45.2. Демографические прогнозы в кратко-и среднесрочной перспективе
- 45.3. Методы оценки демографических процессов
- 45.4. Основные цели, задачи и направления демографической политики в интересах обеспечения национальной безопасности
- Раздел VII. Экономическая безопасность фирм и корпоративных образований
- Глава 46
- 46.2. Повышение устойчивости бизнеса крупной корпорации
- 46.3. Оценка внутренних и внешних угроз корпорации
- 46.4. Диагностика кризисных ситуаций корпорации
- Раздел VIII. Криминализация экономики и ее влияние на безопасность личности, общества и государства
- Глава 47
- Глава 48
- Глава 49
- Глава 50
- Глава 51
- 1. Бекряшев а.К., Белозеров и.П. Теневая экономика и экономическая преступ- ность: Электронный учебник. 2000. Http://newasp. Omskreg. Ru/bekryash.
- 2. Верин в.П. Преступления в сфере экономики. М.: Дело, 2003. З.Долгова a.M. Криминология. М.: норма - инфра-м, 1999.
- Раздел IX. Диагностика и мониторинг
- Глава 52
- Глава 53
- 1. Сфера реальной экономики
- 3. Социальная сфера
- 4. Денежно-финансовая сфера
- Концепция национальной безопасности Российской Федерации: Указ Президента Российской Федерации от 10 января 2000 г. № 24.
- О государственной стратегии экономической безопасности Российской Федерации (основных положениях): Указ Президента Российской Федерации от 29 апреля 1996 г. № 608.
- Экономическая безопасность России (тенденции, методология, организация) / Под ред. В.К.Сенчагова. М.: иэран, 2000.
- Глава 54
- Раздел X. Меры и механизмы обеспечения экономической безопасности страны
- Глава 55
- Глава 56
- Глава 57
- Глава 58
- Раздел XI. Международная
- Глава 59
- 59.1. Сущность системы мэб
- 59.2. Потребность в согласовании экономической политики
- 59.3. Стабильность мировой экономической системы
- 59.4. Международные экономические конфликты
- 1. Динамика добычи нефти с газовым конденсатом в России в 1993-2003 гг., млн.Т.
- 2.Распределение ресурсов нефти по регионам России
- 3. Доля ввп 21 крупнейшей страны мира в мировом ввп по ппс в 2002 г., %
- 4. Доля 22 крупнейших стран мира по объему экспорта товаров в мировом экспорте товаров в 2002 г., %
- 2. Ввп России и факторы его рост
- 6. Темпы роста реального ввп России в 1997-2003 гг., %
- 32. Структура сбережений населения России в 1997-2003 гг., %
- 33. Структура доходов населения России в 2003 г. (оценка), %
- 37. Динамика денежной базы в узком определении
- 38. Динамика валютных резервов и золота в составе золотовалютных резервов России в в 1998-2004 гг., млрд долл.
- 39. Динамика денежных агрегатов и активов банков в 1998-2003 гг., трлн руб.
- 41. Доля налично-денежной эмиссии в приросте денежного агрегата м2, %, и средняя цена на нефть, долл. За баррель, в 1999-2003 гг.
- 421. Денежный мультипликатор:
- 44. Сглаженный уровень инфляции ипц, %, и число оборотов денег в 1999-2003 гг.
- 47. Динамика уровня цен в различных сегментах экономики в 2000-2003 гг. В годовом исчислении, %
- 48. Динамика уровня монетизации экономики м2 и м2Хк ввп в 1999-2003 гг., %
- 49. Динамика и структура денежной массы в российской экономике в 2002-2003 гг., млрд руб.
- 54. Эффективность экспорта и импорта в России в 1998-2003 гг., % к их значениям на 1 января 1998 г.
- 55. Динамика активов и капитала российской банковской системы в 1995-2003 гг., млрд долл.
- 57. Динамика активов банковского сектора в 1999-2003 гг., млрд долл.
- 58. Динамика привлеченных средств и капитала российских банков в 1999-2003 гг., млрд долл.
- 59. Отношение активов банковского сектора и кредитов банков нефинансовому сектору к ввп в 1999-2003 гг., %
- 61. Курс доллара в рублях, ставка фрс сша и ставка долларового депозита на 12 мес, в 1999-2004 гг., %
- 62. Динамика среднерыночных процентных ставок по рублевым кредитам и депозитам на 12 мес.
- 64. Динамика иностранных активов и пассивов банковской системы в 1995-2003 гг., млрд долл.
- 65. Мировые цены на нефть, долл. За баррель, и доходы консолидированного и федерального бюджетов России в 1994-2003 гг., млрд долл.
- 66. Доходы консолидированного и федерального бюджетов в 1993-2003 гг., % к ввп
- 67. Доля доходов федерального бюджета в совокупных доходах консолидированного бюджета в 1993-2003 гг., %
- 74. Доля расходов на национальную оборону
- Чрезвычайные ситуации на территории России в 2002-2003 гг.
- 75. Число чрезвычайных ситуаций в России в 2002-2003 гг.